Medidas extraordinarias para superar una situación extraordinaria

Nunca antes una recesión económica fue tan anunciada y prevista como la actual. Ya desde 2018, la mayoría de analistas y estudios económicos, tanto de organismos privados como oficiales, venían anunciando grandes probabilidades de recesión económica para el año 2020. La pendiente de la curva de Estados Unidos se aplanó en el verano del 2018, el Brexit lastró los índices de confianza y la guerra comercial amenazó con restar hasta dos puntos porcentuales el crecimiento de la economía global. Esto provocó que las autoridades monetarias comenzaran a actuar en el 2019 para evitar la recesión o que esta fuese lo más liviana posible.

La FED por ejemplo, bajó tres cuartos de punto los tipos de interés en 2019, cuando un año antes se preveía que siguiese realizando subidas. El BCE por su parte, no tuvo margen de subir tipos de interés como tenía previsto, y anunció en 2019 que mantendría tipos al 0% ante la desaceleración económica que se estaba produciendo desde mediados de 2018.

Precisamente, en nuestros informes mensuales, justificábamos el buen comportamiento del mercado, a pesar de los débiles datos macro, por el cambio de sesgo de las autoridades comentado. No sólo los bancos centrales, sino que el gobierno chino ejecutó varios planes de estímulo de su economía, Reino Unido consiguió un acuerdo in extremis con la Unión Europea para que el Brexit no fuese tan duro, Alemania aprobó un plan de 400.000 millones de euros para la transición energética (comentamos que era un plan de ayuda al sector del automóvil).

De pronto, en febrero de este año, el Covid-19 ha venido a acelerar la recesión económica y será la mayor caída del PIB de la mayoría de países del mundo. La recesión es una certeza y, de nuevo, las autoridades monetarias y gobiernos están dispuestos a actuar para salir de ella lo más rápido posible y, sobre todo, para que la actual crisis genere la menor destrucción de empleo y la menor caída de los índices de consumo y de confianza posible.

En sólo unas semanas, la mayoría de gobiernos han reaccionado con una intensidad y agilidad sin precedentes en la historia reciente. Si en 2007 hubo gobiernos que negaban la crisis hasta bien entrado 2008 o incluso 2009, ahora ninguno se atreve a negarla. Este fenómeno es indispensable para confiar en una rápida recuperación económica.

Además, todos los Estados están actuando a la vez. A final de mayo, Alemania aprobó un nuevo paquete de estímulo fiscal por 130.000 millones de euros, que sumado a las medidas adoptadas en marzo, elevan a más de 1,3 billones (vía líneas de créditos y medidas fiscales) el total de ayudas (casi el 40% de su PIB). En EEUU, Trump ha conseguido sacar adelante medidas por valor de casi tres billones de dólares entre marzo y final de abril. Destacamos la ayuda directa a ciudadanos con cheques de 1.200 euros y 500 euros por cada hijo menor de 17 años. También un ambicioso plan de 850.000 millones para préstamos a empresas y 250.000 para ampliar prestaciones por desempleo.

Pero quizás la medida más importante y que más ha impactado a los inversores, por no estar descontada, es el plan de 750.000 millones que ha puesto sobre la mesa la Unión Europea. Lo relevante es que de estos 750.000 millones, 500.000 irán destinados a los países más afectados en forma de subvenciones (a fondo perdido), y será una emisión conjunta, y el resto en forma de préstamos. Quizás el Brexit y la contundencia de la crisis han provocado una solidaridad sin precedentes entre los países del norte y sur de Europa. La Unión Europea no puede permitirse un nuevo fiasco como la salida del Reino Unido, y ha comprendido que para salir de esta crisis, más vale aumentar la deuda pública y permitir más déficit público, que seguir con el mantra de la austeridad y exponerse a una gran depresión económica.

La mayor parte de las medidas irá encauzada al acceso a financiación a empresas, y al sostén de la capacidad de consumo. España, por ejemplo, ha aprobado líneas de avales de crédito (líneas ICO) a empresas, y el Ingreso Mínimo Vital. Ante la buena evolución de las cifras de contagio del coronavirus, también están reaccionando rápido y se están abriendo las fronteras para conseguir que países tan dependientes del turismo, como Italia, Francia y España, no den por perdida la temporada de verano, tal y como se presumía hace solo unas semanas.

Para el acceso a la financiación y para evitar que aumenten las primas de riesgo de los países, por el incremento de la deuda, es fundamental la labor de los bancos centrales.

En la siguiente gráfica podemos ver la extraordinaria expansión de balances de los bancos centrales desde marzo. La FED (línea verde) ha inyectado 3 billones de dólares a la economía, cantidad similar a la total inyectada desde 2018 hasta 2015 (suma de todos los QE anteriores). El BCE (naranja) en torno a 700.000 millones y el Banco de Japón también ha inyectado cerca de 700.000 millones de dólares.

Fuente: Bloomberg, elaboración propia

Medidas más contundentes, más rápidas, más coordinadas y con la intención de que esta vez el dinero fluya más rápido hacia la economía real, nos hace pensar que la recuperación económica comenzará muy rápido y puede llegar a desbordar las previsiones de los analistas. El dato de empleo de Estados Unidos de mayo, por ejemplo, ha batido las previsiones más optimistas. La mayor economía del mundo ha creado en mayo 2,5 millones de puestos de trabajo, frente a destrucción de 20,6 millones en abril y una destrucción estimada por los analistas de 7,5 millones de puestos. En España, los ERTEs han amortiguado el impacto de la crisis, y conforme hemos ido saliendo del confinamiento, se ha sabido que en mayo, 458.000 personas han salido del ERTE, sinónimo de clara recuperación de la actividad.

La confianza es la clave de la recuperación. Bien sea la confianza del consumidor, de los empresarios o de los inversores. Pues bien, los indicadores PMI (encuestas a empresarios sobre sus perspectivas los próximos seis meses) han repuntado con fuerza en mayo respecto al mes de abril. En EEUU, el PMI manufacturero de mayo ha sido 39,8 (36,1 Abril); PMI Servicios 37,5 (26,7 abril); PMI composite 37 (27 en abril). En la Eurozona el PMI manufacturas mayo en 39,4 (33,4 abril); Servicios 30,5 (12 anterior); Compoisite 31,9 (13,6 anterior).

Por último, y no menos importante, la evolución de la pandemia está ofreciendo datos muy esperanzadores. No sólo en el ritmo de contagios y de fallecidos, que ha decaído en la mayoría de países que han tenido confinamientos más o menos masivos, sino que actualmente pugnan más de 100 proyectos de investigación para dar con la vacuna contra el virus. Muy posiblemente en las próximas semanas haya claros avances e incluso se barajen fechas en las que podría estar comercializándose. Este aspecto también es fundamental para mejorar aún más si caben los indicadores de confianza comentados. Además, todo apunta a que el uso masivo de las mascarillas está provocando que los nuevos contagiados tengan una carga vírica mucho menor, bajando el porcentaje de enfermos que deben ser hospitalizados.

En definitiva, son muchos los argumentos para ser optimistas y pensar que tras la tormenta perfecta de marzo, habrá una fuerte recuperación de la economía, y es esto lo que están descontando actualmente los mercados. No obstante, por delante son muchas las incertidumbres que seguirán provocando temores en los inversores. La subida tan vertical causa recelo y es complicado que la recuperación de la economía sea en “V”, como quizás descuente el mercado. También hay que recordar que estamos en año electoral y Donald Trump está bajando en las encuestas, sobre todo por las masivas manifestaciones en contra del racismo, que parece ser una causa que defiendan “sólo” los demócratas. Por experiencia pasada, sabemos que si las bolsas están en zona de máximos y Trump entiende que la guerra comercial puede darle réditos electorales, usará de nuevo la estrategia de atacar a China y sus empresas, y los mercados podrían resentirse de nuevo. En los países emergentes, sobre todo en África y Latinoamérica, sigue sin controlarse el ritmo de contagios, y sus monedas podrían verse afectadas a corto plazo.

Ya sabemos que las estimaciones en el contexto actual no sirven de mucho, pero si no hay rebrote de la tasa de contagios del Covid-19, o si lo hay, no colapsa la sanidad, los próximos datos macro que se van a ir publicando, seguirán mejorando paulatinamente. Nadie duda que los resultados empresariales del 2021 van a ser mejores que los de este ejercicio 2020. Este factor, unido a todos los comentados, debería seguir dando sostén a los activos de riesgo. Además, hay un último factor muy importante, que es la enorme liquidez actual de los inversores, que vuelven a esperar recortes en las bolsas para incorporarse a un mercado alcista que parece escapárseles.

A corto plazo, las bolsas parecen estar caras, sobre todo porque hay muchos índices situados ya en niveles próximos a los máximos previos al desplome de marzo, y podrían estar descontando ya, parte de las noticias positivas comentadas. Este fenómeno, nos hace seguir siendo prudentes y permanecer infraponderados en renta variable, y mantener apuesta por sectores y tendencias defensivas o menos cíclicas. Puede haber recortes y recogida de beneficios, no cabe duda, incluso empieza a haber mal de altura en algunos valores y sectores. Pero otros valores siguen estando a muchísima distancia de los máximos anuales, y empiezan a tener más visibilidad, como pudieran ser los valores del sector autos, turístico, bancario, o incluso energético, por el apoyo de los estados, bancos centrales, apertura de fronteras y rebote del petróleo. Siendo selectivos y prudentes, y con una visión de medio y largo plazo, hay en las bolsas globales muchas oportunidades.

En el siguiente gráfico vemos que el MSCI World, principal índice de renta variable del mundo, ha recuperado la tendencia alcista que parecía haber perdido en marzo. Al igual que ha ocurrido durante toda la última década, habrá oscilaciones, recortes, nuevos repuntes, etc…, pero salvo que ocurra una nueva oleada de contagios, que provoque nuevos confinamientos masivos, lo que llevaría consigo nuevo parón económico, vemos complicado que esta tendencia alcista se pierda en los próximos meses y hay que seguir apostando por ella en nuestra visión de medio y largo plazo.

En renta fija, la situación es similar. En marzo hubo un desplome fruto de la salida de los inversores buscando liquidez. Poco a poco se está demostrando que las compañías cotizadas están teniendo acceso al crédito por lo que las probabilidades de impago se reducen considerablemente. Estamos en un entorno de muchísimo más apoyo de los bancos centrales con nuevos programas de recompra de activos y los tipos de interés estarán bajos durante años (posiblemente toda esta década). Se da la circunstancia de que actualmente la TIR de los bonos corporativos es mucho más alta que la previa al estallido de la crisis, como se aprecia en el siguiente gráfico, por lo que un inversor conservador hoy en día puede optar a una cartera muy diversificada de bonos por sectores y zonas geográficas con una rentabilidad en torno al 3%, algo impensable a principios de año.

Rentabilidad de los principales índices de renta fija (arriba bonos de grado inversión y abajo bonos high yield).

Nuestras carteras en mayo han recuperado más que la media del sector, sobre todo las más conservadoras, donde el peso en renta fija corporativa es mayor. De cara al verano mantenemos la apuesta prudente en renta variable y algo más agresiva en renta fija.

Dejando liquidez en cartera, para poder aprovechar las posibles correcciones en bolsa, dentro de la tendencia alcista comentada en el gráfico. Iremos incorporando sectores cíclicos, de los que hemos ido manteniéndonos al margen, para participar del inicio de un nuevo ciclo económico que parece estar iniciándose estos meses.

Evolución histórica de nuestras cestas de gestión discrecional y fondos de fondos perfilados.

 


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