Extraordinaria correlación entre los mercados financieros y la tasa de contagios del Covid-19

 

En el mes de abril, se han venido certificando las graves consecuencias del confinamiento en la economía. Destrucción de empleo, caída de beneficios empresariales, desplome de los índices de confianza y pedidos de bienes duraderos entre otros datos macros significativos. Los pronósticos más pesimistas parecen cumplirse, destacando el PIB de Estados Unidos, que se ha contraído un 4,8% en el primer trimestre, el de China un 9,8% y la eurozona un 3,8%.

 

En cuanto al desempleo, la tasa de paro en Estados Unidos ha alcanzado máximos desde que hay serie histórica. En la tabla de la izquierda podemos ver como todas las fases de recesión económica (franjas verticales sombreadas), han venido precedidas, o han coincidido con fases de destrucción de empleo (subida de la tasa de desempleo en azul en el gráfico).

Sin embargo, a pesar del peor dato de paro de Estados Unidos y del crecimiento del PIB de China de la historia, los activos de riesgo, han tenido un extraordinario comportamiento positivo. Sobre todo las bolsas de Estados Unidos, con revalorizaciones muy superiores al 10% en el mes de abril (+12.68% el S&P500 y +15,45% del tecnológico Nasdaq). Desde mínimos de marzo a cierre de abril la revalorización del S&P500 es nada menos que del 32,87%. El resto de bolsas mundiales, han tenido también fuertes revalorizaciones, aunque inferiores a las de Estados Unidos.

Este comportamiento viene a demostrar lo que tanto intentamos hacer ver en nuestros informes diarios, y en visiones estratégicas anteriores. El movimiento de los mercados financieros no se ve afectado por la evolución de los datos macro o micro económicos publicados, sino por las expectativas de evolución de los mismos. Esto explica el mal comportamiento de las bolsas en 2018 y las fuertes subidas del 2019. Hace dos años descontaba el mercado la desaceleración del año pasado y las subidas del 2019, lo que descontaban era una nueva recuperación económica este año, debido al nuevo apoyo de los bancos centrales y el acuerdo comercial entre China y Estados Unidos.

Los datos macro y resultados empresariales que se irán publicando las próximas semanas seguirán siendo muy negativos, eso no parece haber duda, pero la clave será saber si estos datos serán mejor o peor de lo esperado. En la siguiente gráfica representamos los índices de sorpresas macro de Estados Unidos (gris), de Europa (azul) y de China (rojo). La evolución positiva de los índices significa que los datos publicados superan expectativas y cuando corrigen, es que éstos son peor de lo esperado. Es decir, este índice no entra a valorar si los datos son buenos o malos, sino la sorpresa de los mismos. Se observa que en China, desde mediados de marzo, las sorpresas han cambiado de tendencia, y hay más positivas que negativas. En Estados Unidos, esto mismo está sucediendo desde mediados de abril. Sin embargo, en Europa, los datos publicados siguen quedando incluso por debajo de unas expectativas pesimistas. Esto podría ser otra justificación para explicar la evolución de los principales índices bursátiles en el año actual y en el mes de abril que se observa a la izquierda del gráfico. Las bolsas de Estados Unidos (S&P500) y China (Hang Seng) se sitúan entre las mejores, mientras que las europeas son las que peor se están comportando.

La clave, a nuestro modo de ver, para saber si los activos de riesgo, tanto de renta variable como de renta fija, sigan atrayendo a los inversores, es que se sigan descontando expectativas optimistas.

De momento, como éstas no parece que la vayan a proporcionar los datos macro, o resultados empresariales, entendemos que seguirá siendo la evolución de las tasas de contagio del Covid-19, la que irá marcando la tendencia.  En la gráfica se puede ver la extraordinaria correlación que hay entre las bolsas y el número de países que alcanzan el máximo de contagios (en escala inversa).

A medida que los países han alcanzado el pico de contagios, y están consiguiendo que la crisis sanitaria sea controlable, los gobiernos están planteando planes de “desescalada” que permiten pensar en una recuperación gradual de la actividad económica. Esta recuperación será tanto mayor cuanto más países controlen las tasas de contagio. Así por ejemplo, China ha recuperado la capacidad de actividad manufacturera previa, pero no la está ejecutando puesto que la demanda externa se ha vista mermada por la fase de confinamiento casi global.

¿Qué comportamiento esperamos a corto plazo para las bolsas? Aunque en una situación tan extraordinaria como la actual, es muy complicado, incluso podríamos decir que irresponsable, hacer previsiones, pensamos que lo más probable es que los principales índices se muevan en un rango lateral de precios. En el siguiente gráfico del Msci World (principal índice de bolsa global del mundo), podemos observar que en dos meses se ha alternado una caída del 35%, con una subida del 31%. Señalamos por abajo la zona de 1.900-1.950 puntos, que puede funcionar como soporte, nivel en el que se sitúa la media móvil de 50 sesiones y la zona de máximos en la recuperación de marzo. Por arriba, en torno a 2.100-2.150 puntos se sitúan las medias móviles de más largo plazo (200 y 500 sesiones) y la zona s de soporte de 2019 y de febrero de este año.

Este rango podría ser incluso un movimiento lógico de las bolsas. En primer lugar, la destrucción de la actividad económica está afectando a los beneficios empresariales y a la capacidad de consumo de los ciudadanos. En el panorama actual, por mucho que las bolsas descuenten que la actividad se recuperará en uno o dos años, es complicado pensar que las bolsas en general (algunos valores o sectores sí que podrían) se dirijan de nuevo a máximos históricos a corto plazo. Y por abajo, puede haber correcciones, pero también se nos antoja complicado que, a corto plazo, se pierdan los soportes comentados. Hemos asistido en las últimas semanas a contundentes reacciones tanto de gobiernos como de bancos centrales, a las situaciones de debilidad de las bolsas y de los mercados de renta fija. Incluso el amago de recrudecimiento de la guerra comercial entre China y Estados Unidos se relaja en cuanto hay correcciones bursátiles.

Pero en este lateral, evidentemente, las bolsas no pueden permanecer a largo plazo. La evolución del Covid-19 marcará hacia dónde se romperá este lateral. Al alza sería totalmente justificable la ruptura por los siguientes motivos. Un éxito en los procesos de desconfinamiento, que permita ir recuperando la actividad económica, sin que se produzca la temida segunda oleada, o que esta no colapse el sistema sanitario; avances en el desarrollo de una vacuna contra el virus; desarrollo de un medicamento antiviral eficaz que reduzca los efectos y complicaciones del virus en los enfermos. Para que se rompa a la baja debería ocurrir lo contrario, es decir, que el desconfinamiento provocase una fuerte segunda oleada que obligue de nuevo a parar la economía. En este caso, se retrasaría la recuperación de la actividad económica aún más, y las bolsas rápidamente descontarían escenarios pesimistas, no descartándose una corrección de nuevo a mínimos de marzo, pero sería muy complicado éstos se perdiesen, debido al contundente apoyo que muestran bancos centrales y gobiernos.

En cuanto a la renta fija, la situación se presenta muy similar a la renta variable. Los bancos centrales han vuelto a evitar el colapso al que se enfrentaban los mercados de renta fija en marzo, cuando desaparecieron los compradores particulares y hubo ventas masivas forzadas.

En el gráfico siguiente, vemos que el mismo lateral de las bolsas, se está produciendo en los diferenciales de crédito (primas de riesgo de los bonos corporativos). Tras un fuerte repunte y corrección, todo durante el mes de marzo, vemos que durante abril, los rangos de estos diferenciales son muy estables. En la parte superior aparece la evolución de los bonos de grado de inversión y abajo la deuda high yield y el diferencial de los bonos contingentes convertibles (Cocos).

Los diferenciales de crédito miden la probabilidad de impago de un emisor. Actualmente es muy superior a la que había hace dos meses, lo cual tiene lógica debido a la caída de la actividad económica. Pero la labor de los bancos centrales, gobiernos e incluso el sector bancario están consiguiendo que las compañías puedan acceder al crédito para evitar que la falta de ingresos de corto plazo derive en insolvencia financiera y posterior cierre de compañías. Tal y como comentamos en nuestra visión del mes pasado, conseguir que desaparezca el menor número de empresas, es la mejor forma de ayudar a los desempleados. Es la única forma de que puedan volver a incorporarse al mercado laboral, y tengan la confianza suficiente como para poder demandar no sólo productos de primera necesidad, sino también bienes duraderos y bienes de consumo discrecional. El consumo privado desde hace años es el principal motor del PIB de la mayoría de países mundiales.

Mientras los países encaran la actual vuelta a la nueva normalidad, hay que vigilar el éxito de las medidas de confinamiento y el acceso al crédito de las compañías. En este escenario lateral, mantenemos una visión prudente en renta variable en nuestras carteras. Seguimos apostando por fondos de renta variable global de sectores o temáticas que se ven menos afectadas por la actual crisis. Esta apuesta está posibilitando que nuestras carteras más arriesgadas corrijan mucho menos que los índices de referencia (Cartera de fondos Crecimiento y global).  Aumentaremos riesgos tanto si el lateral de las bolsas se rompe al alza, como si hay de nuevo correcciones a la zona de soportes comentados que abaraten las bolsas.

En renta fija, sin embargo, desde hace meses mantenemos apuesta por deuda corporativa, al amparo de unos tipos de interés negativos o próximos a cero en la deuda pública. Estos fondos, han sufrido fuertes correcciones, y aunque están recuperándose de las pérdidas, lo hacen de forma más lenta que la renta variable. Las carteras más conservadoras, que han sido las que mejor comportamiento relativo frente a índices han tenido en el pasado, son las que peor se comportan este año.

En abril, hemos reducido riesgo en renta fija, saliendo de fondos de renta fija emergente y bonos high yield, incrementado exposición a  deuda pública corporativa de grado de inversión, puesto que por primera vez en mucho tiempo, ofrecen rentabilidades atractivas. Los riesgos de deuda corporativa actual los mantendremos en el escenario de movimiento lateral que barajamos, puesto que observamos un mayor acceso al crédito y menor riesgo de quiebras empresariales. No obstante, seguiremos reduciendo riesgos, si hubiese una nueva oleada de contagios que provoque un nuevo retraso en la recuperación de la actividad económica, lo que incrementaría las tasas de impago.

Por último ofrecemos una tabla con la evolución en los últimos años, y acumulado a tres años de nuestras cestas de fondos y fondos perfilados. A medida que tenemos más exposición a las bolsas, mejor comportamiento relativo ofrecen las carteras, sobre todo a tres años, donde  todas las cestas ofrecen mejor comportamiento que la media del mercado.

 


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