Tras un intento de ruptura al alza a cierre de mes, de nuevo volvieron las correcciones en los principales índices de renta variable a final de la semana pasada e inicio de esta. Sin embargo, parece que de nuevo hay apetito por el riesgo conforme vamos sabiendo que hay más países elaborando planes de desescalada y apertura de la actividad económica. En definitiva, los principales índices bursátiles se siguen moviendo en un amplio rango que dura ya más de tres semanas. En el siguiente análisis del futuro del S&P500 en el que puedes ver que este rango se podría situar entre 2.700 y 3.000 puntos.

En mitad de este rango, de algo más de un 10%, cualquier cosa puede pasar de un día a otro. Creemos que el verdadero movimiento y la identificación de la próxima tendencia de las bolsas se producirá cuando se rompa este rango lateral. Y entendemos que no será tanto por los datos macro como por la evolución de la enfermedad. Si los procesos de desescalada o desconfinamiento que se están acometiendo en la mayoría de países tiene éxito, y se consigue que no se vuelvan a disparar las tasas de contagio, será muy probable que asistamos a una ruptura al alza de este lateral. Pero si a medida que se recupera la actividad, la curva de contagios vuelve a repuntar, y provoca que algunos países vuelvan a apostar por el confinamiento masivo, entonces los mercados volverán a corregir, descontando un claro retraso en la recuperación de la actual recesión económica.

Apoya a esta teoría el comportamiento de la volatilidad de las bolsas. En el siguiente gráfico se observa que el VIX (volatilidad implícita del S&P500) ha corregido con fuerza desde máximos, pero aún está bastante por encima del 20% que es la barrera que históricamente ha separado las tendencias alcistas de las bajistas. Si las bolsas continúan en este lateral, el vix podría seguir corrigiendo, lo cual sería una señal positiva para los alcistas. Si se rompe a la baja, lo normal es que se dispare el VIX, confirmando que aún estamos en tendencia bajista.

Otro aspecto a destacar es la publicación de los datos macro. Evidentemente están siendo todos muy negativos, como no podía ser de otra forma. Pero en la siguiente gráfica se observa que estos datos, aunque negativos, están saliendo en línea, o incluso mejor de lo esperado, en los mercados emergentes, y en las últimas jornadas en Estados Unidos (líneas magenta y naranja del gráfico), mientras que vemos  que en Europa, los datos están saliendo incluso mucho peor de lo que esperaba el mercado.

La evolución de la macro europea, unido al mal comportamiento de las primas de riesgo, claramente explican el mal comportamiento relativo de la bolsa europea. En el siguiente gráfico vemos como las primas de riesgo de la deuda periférica europea no termina de reducirse. Esta semana el Tribunal constitucional alemán ha fallado en contra del BCE al estimar que no era legítimo el programa de recompra de activos que éste organismo ejecutó a partir del 2015, al considerarlo una forma de financiar a los Estados. A priori no ha tenido demasiadas implicaciones negativas puesto que hay un dictamen favorable al BCE de un organismo superior, como es el Tribunal europeo, pero podría limitar las futuras decisiones del BCE.

No obstante, más que zonas geográficas, parece claro que tras una corrección en marzo muy similar en todos los sectores y zonas geográficas, poco a poco se están estableciendo grandes diferencias de comportamiento entre sectores. Los más cíclicos no terminan de despegarse de mínimos, mientras que los sectores relacionados con salud, tecnología, consumo básico, consumo digital sí que están comportándose muy bien ampliándose el diferencial de valoración entre éstos. Hoy los primeros cotizan a ratios muy baratos en términos históricos mientras que los segundos vuelven a cotizar a ratios poco atractivos. Esta evidencia sigue alimentando análisis que defienden que los cíclicos, y los fondos o sectores más “value” deberían empezar a comportarse mejor que los fondos o sectores más “growth”. Pero aquí también ocurre como en la conclusión inicial de la renta variable en general. Si la evolución de la enfermedad es positiva, y se recupera la actividad económica sin riesgos del repunte de contagios, entonces sí que se puede concluir que el “value” o los sectores más  cíclicos están baratos, de lo contrario no.

Así, en el siguiente gráfico vemos la evolución del valor relativo (sube cuando el primero lo hace mejor y corrige al contrario) entre Growth y value global de la última década. Tras muchos años haciéndolo mejor el Growth, se pueden encontrar miles de artículos defendiendo una reversión a la media (que el value lo haga mejor) en prensa y webs especializadas. Y sin embargo, este año, se puede observar que se ha producido en mayor movimiento a favor del Growth casi de la historia.

 


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