A diferencia del Banco Central Europeo, la Reserva federal no solo tiene el objetivo de controlar la inflación, sino que también tiene como objetivo fomentar el crecimiento de la economía norteamericana. Podemos tener más o menos dudas sobre si la inflación corregirá con la crisis del Covid-19, pero hay pocas dudas de que una economía cerrada durante uno o dos meses va a provocar la mayor caída del PIB en un trimestre de la historia.

En el siguiente gráfico podemos ver cómo no le tiembla el pulso a los dirigentes de la FED a la hora de actuar. En la anterior recesión económica de Estados Unidos, la FED bajó los tipos del 5,25% en agosto del 2007 al 0% en noviembre del 2008 (línea negra discontinua), y lo hizo antes que los datos de inflación tanto real (en magenta y naranja) como esperada (azul y morado) diesen síntomas de desplome. Ahora, los datos de inflación esperado corrigen con fuerza, lo que ha provocado que la FED baje en dos sesiones extraordinarias los tipos de interés desde el 1,5% al 0% en solo dos semanas.

Pero no sólo se ha limitado la FED a bajar tipos. Tras unos años reduciendo su balance (finalizó el QEIII consistente en compra de activos en el verano del 2014), vemos en la línea amarilla cómo en solo un par de semanas ha ampliado su balance en más de 2 billones de dólares. En el gráfico podemos ver que nada tiene que ver la contundencia de la FED al comprar activos, con la que han mostrado el BCE (línea blanca) y el Banco de Japón (línea verde). Estos también están aumentando su balance imprimiendo dinero para comprar activos, pero en una cantidad bastante inferior que la FED.

Pero cuando muchos analistas estimaban que la Reserva Federal se podría estar quedando sin herramientas para fomentar el crecimiento y la inflación, la institución que preside Jerome Powell, se ha lanzado los últimos días a comprar ETFs de deuda corporativa de Estados Unidos. Pero no sólo ha comprado deuda de grado de inversión, que es lo que ha realizado en anteriores ocasiones, sino que también ha comprado ETFs de high yield (empresas con peor calidad crediticia). Esto es una clara muestra del riesgo que está dispuesto a asumir la Reserva Federal para reactivar su economía.

La reacción del ETF de High yield de Estados Unidos el pasado jueves día 9 fue nada menos que de un repunte del 8,66%, acumulando un rebote desde mínimos de marzo del 25%.

Algunos analistas pueden tachar de discutible esta operación puesto que no es una financiación directa a compañías, sino que es comprar emisiones en mercado secundario, pero está claro que este repunte del precio de los bonos, provoca que la TIR de los bonos cotice hoy a niveles mucho más bajos (el precio se comporta de forma inversa a la TIR). Así, la TIR promedio de los bonos que cotizan en Estados Unidos en este sector ha bajado del 11,7% al 7,9%.

Aún son rentabilidades muy altas, pero son niveles en los que las compañías pueden aventurarse a lanzar emisiones en mercado primario, tal cual está sucediendo en las últimas semanas en los emisores de grado de inversión. Ayer mismo conocimos que JP Morgan realizó la mayor emisión de una entidad financiera de la historia. Pero la noticia no fue que la emisión fuese de 10.000 millones de dólares, sino que la demanda de estos bonos superó los 20.000 millones.

En definitiva, esta operación de la FED está posibilitando que las compañías puedan acceder al mercado de crédito con emisiones a niveles más o menos atractivo y, sobre todo, asegurarse que hay demanda por parte de unos inversores ávidos de rentabilidad en un mundo de tipos al 0% o negativos en la mayoría de zonas geográficas. En las últimas jornadas, no solo hay que destacar la emisión de JP Morgan comentada sino que en Europa, el mercado de crédito está muy activo.

Los préstamos sindicados también están siendo una opción de financiación a la que están acudiendo las grandes compañías, siendo la banca española muy activa en este aspecto. Están siendo más activos las compañías en operaciones de financiación a través de bonos que de operaciones corporativas en bolsa, lo que nos traslada una idea de que los inversores aprecian menos riesgos actualmente al ser bonistas que accionistas. Sobre todo hay que destacar la amplia demanda de estos bonos en mercado primario.

En el siguiente gráfico vemos la clara reducción de los spreads que se está produciendo en los bonos europeos. En la parte superior la deuda sénior y en la parte inferior, la deuda high yield y cocos financieros.

El High yield europeo ha pasado de cotizar a una prima superior a 700 p.b. a los 470 p.b. actuales. A estos niveles, y el mayor apetito de los inversores debido al respaldo de los bancos centrales, las compañías con peor rating puede emitir bonos a una TIR razonable, que le permita superar la falta de liquidez actual que le compense el desfase entre ingresos y gastos que le está provocando el Covid-19.  Con el SWAP a cinco años al -0,25%, significa que en promedio, las compañías high yield europeas podría emitir bonos en torno al 4,5%.

El acceso a la financiación, que las compañías pueden emitir bonos, sin tener que depender exclusivamente de la financiación bancaria y, sobre todo, que las emisiones tengan demanda, es la clave para pensar que la crisis será temporal. Si las empresas logran cubrir con liquidez, sin tener que vender activos, o reducir tamaño, las pérdidas de los dos primeros trimestres del año, se reducen considerablemente las probabilidades de quiebra de las mismas. De esta forma, será factible, que tras el confinamiento actual y cierre del tejido productivo, se podrán recuperar los niveles de actividad previos a la crisis.

Tras alcanzar el deseado pico en el ritmo de contagios, la mayoría de Estados y gobiernos están elaborando planes para reactivar la economía, pero sin duda, es la FED la que más poder tiene y la que no tiene problemas en demostrar su capacidad de influir en el mercado. Desde 2008 hasta final del 2017 hemos asistido casi con perplejidad a las fuertes subidas del mercado simplemente por la actuación de los bancos centrales. Ahora que el paquete de estímulos de gobiernos y bancos centrales es más del doble del que emprendieron en 2008, tenemos claro que no nos podemos poner en contra de la FED. Habrá fuerte caída del PIB en el primer y segundo trimestre del año, pero para nada es descartable que la recuperación económica tras la debacle, sorprenda positivamente a los analistas e inversores.


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