En nuestros informes diarios hemos dedicado varios análisis a la situación de la pendiente de la curva de tipos en Estados Unidos. Históricamente se ha relacionado una curva negativa (Rentabilidad mayor de los bonos a corto plazo que la de los bonos a largo plazo) como indicador adelantado de una recesión en la economía norteamericana. Es cierto que la mayoría de recesiones vienen precedidas de una curva de tipos plana (misma rentabilidad a largo que a corto plazo) o de una pendiente negativa. Pero no en todas las ocasiones que la pendiente ha estado en niveles similares a los actuales, la economía se ha contraído.

En nuestro blog venimos hablando del aplanamiento de la curva nada menos que desde 2017.

¿El aplanamiento de la curva es motivo de preocupación?

La pendiente de la curva de tipos en Estados Unidos en mínimos de los 10 últimos años

¿Preocupados por la pendiente de la curva de tipos norteamericana?

Vuelven las preocupaciones por el aplanamiento de la curva de tipos norteamericana

La principal conclusión en todos estos informes es que ha habido situaciones similares a las actuales en las que no hubo recesión económica. Y otra conclusión, quizás la más importante sea que la recesión no ha llegado por una pendiente de la curva plana o invertida, sino que vienen precedidas de un cambio de pendiente de la misma. Es decir, en la mayoría de las ocasiones, la recesión se produce cuando los inversores no quieren asumir riesgos en cartera y se refugian en los bonos de corto plazo. Al vender bonos de largo plazo y comprar los de corto, baja el precio de los primeros y sube el de los segundos. Cómo la relación es inversa entre precio y Tir, esto significa que ocurre justo lo contrario de ahora, es decir que los tipos a largo suben y bajan los de corto (es decir la pendiente vuelve a empinarse).

Actualizo el gráfico que solemos seguir de la evolución de la pendiente de la curva de tipos 2-10 años norteamericana frente (en rojo en la parte inferior). He añadido la pendiente entre el 3 meses y el 10 años (que es la pendiente que esta semana ha pasado a ser negativa) en la parte inferior. En la parte superior comparo la evolución del S&P500 (negro) con los tipos de intervención de la FED (rosa), así como la rentabilidad de los bonos a 10 años (verde) y los bonos a dos años (azul).

La última vez que se produjo una situación similar fue en enero de 2006. Ahí la pendiente del 3m-10 años se puso ligeramente negativa (igual que ahora) y por debajo de la pendiente del 2-10 años. Igualmente los bonos a 2 años, confluyeron en rentabilidad con los de 5 años y con los tipos de intervención de la FED (todos al 5%). La recesión vino prácticamente dos años más tarde y justo unos meses más tarde de que las dos pendientes comentadas cambiaran de tendencia y, sobre todo, la FED comenzara a bajar tipos de interés.

En la recesión de marzo del 2011, la pendiente de la curva 2-10 se aplanó por primera vez nada menos que en noviembre de 1994. La pendiente de la curva 3m-10 años se aplanó en el verano del 98. Y la primera vez que la pendiente del 3m-10años cotizaba por debajo de la del 2-10 años (situación actual), fue en noviembre del 95. Ni qué decir tiene que el S&P500 subió con extremada fuerza desde todas estas señales hasta que vino la recesión comentada. Desde final del 95 las alzas de la bolsa convivieron con ambas pendientes de la curva en negativo o muy planas. E incluso convivieron con una señal muy clara de “problemas” cuando la FED bajó tipos de interés en dos ocasiones en el año 95 y también en dos ocasiones en el año 98. Fueron señales falsas de recesión que habrían costado mucho dinero a los inversores que se hubiesen puesto cortos de acciones del S&P500 (apostado por la caída debido a la cercanía de una recesión.

En la recesión iniciada en junio de 1990, la pendiente de la curva 2-10 pasó a ser negativa en noviembre del 98. LA FED bajó tipos (también confluyeron los tipos a corto y largo plazo con los tipos de la FED) en junio del 99, y ahí la pendiente de la curva comenzó a empinarse (cambió de tendencia), lo que era una clara señal de anticipo de una recesión. Amplio el gráfico para que se vea de forma más correcta. Si hubiésemos estado en el mercado sabiendo lo que sabemos hoy, podríamos afirmar que lo más sensato era apostar por una recesión, salir de la renta variable norteamericana, o incluso apostar a la baja. El S&P500 había subido hasta ese momento un 373% (11,52% anualizado) desde los mínimos de 1974 (14 años antes), por lo que, a priori apostar a una caída de la bolsa parecería sensato. Pues el S&P500 siguió subiendo incluso con una recesión de un año. Subió concretamente un 33% hasta el final de la recesión. Y tras la recesión, el S&P500 subió de nuevo un 300% hasta final de la década de los 90.

Por tanto, un aplanamiento de la curva o incluso la pendiente negativa de la misma, no nos asegura que la recesión sea inminente, ni tampoco la profundidad de la misma. Además, incluso acertando que la recesión sea próxima, no quiere decir que las bolsas tengan que corregir a uno, dos o tres años vista. Los acontecimientos del pasado nos sirven para dar más o menos probabilidades a acontecimientos futuros, pero la historia nunca tiene por qué repetirse. Sí que la pendiente plana nos debe servir para ser más cautos en nuestras inversiones, pero una de las máximas de la renta variable es no operar nunca contra la tendencia. Y la tendencia de largo plazo es claramente alcista. Y otra máxima que se ha debido aprender estos últimos años, es que la labor de los bancos centrales desvirtúa de forma extraordinaria el comportamiento de los mercados. Desde 2009 hemos tenido periodos del mercado en los que la reacción ha sido totalmente contraria a los pronósticos. Hemos llegado a afirmar a veces que “cuanto peor, mejor”, es decir, que cuanto peor han sido los datos macro, mejor se han comportado los activos de riesgo porque la FED, el BCE o los bancos centrales en general actuarían para evitar un descalabro.

 

 


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