¡¡¡HAY QUE SALIR HUYENDO DE LA RENTA FIJA!!! Esta frase o similar es el mantra que va calando en los inversores conservadores este año. Pero, al igual que hicimos ayer con la renta variable, creemos que hay que analizar fríamente la situación para ver si la sentencia tiene sentido. Creemos que tras haber vivido el peor año para la mayoría de fondos de renta fija, tal y como vimos en unas claves de noviembre, la frase no tiene sentido alguno. Habría que haber salido huyendo de la renta fija a principios de año. Ahora, la corrección en todos los activos de renta fija este año (salvo en la deuda alemana) ha llevado a los bonos a cotizar a unas rentabilidades  muy interesantes, siempre y cuando entendamos que ni la FED ni el BCE van a subir los tipos más agresivamente de lo que descuenta ahora mismo el mercado.

Esta última sentencia es la clave. En renta fija debemos entender que la deuda pública del Tesoro norteamericano y alemán se mueve en función de las expectativas de movimientos de los bancos centrales (los plazos cortos) mientras que los plazos largos se mueven en función de las expectativas de inflación y crecimiento económico.

En este sentido, los bonos a corto plazo del Tesoro de Estados Unidos ya anticipan los próximos movimientos de la FED. En el siguiente gráfico vemos que los bonos a 2, 3 y 5 años del Tesoro cotizaban en  noviembre en torno al 3% descontando hasta cuatro subidas de tipos desde niveles actuales (una esta semana y tres más en 2019). Pero el último mensaje más suave de Powell (Presidente de la FED) y la presión de Donald Trump a la FED han provocado que el mercado descuente que sólo haya tres subidas (una esta semana y dos en 2019). Así, el mensaje se tomó por el mercado como una bajada de tipos de interés y los tramos cortos han corregido unos 30 p.b., situándose ahora en la zona prevista que lleguen los tipos a un año vista, a la espera de la reunión esta semana de la FED y el nuevo mensaje de Powell.

Y los tramos largos (en el gráfico la línea roja y rosa son el 30 y 10 años) no se mueven tanto por las expectativas de movimientos de la FED sino por la situación macroeconómica. En este sentido, la corrección se debe al temor a una ralentización económica y, sobre todo, a la caída de las expectativas de inflación. El petróleo ha corregido con fuerza (un 40% desde principios de octubre) y esto rebaja muchísimo las expectativas de inflación, lo que afecta directamente a la TIR de los bonos de deuda pública. En el siguiente gráfico vemos la relación entre expectativas de inflación (han corregido hasta niveles del 2% (morada y azul oscuro)). La tasa de crecimiento de salarios (línea negra) sigue en máximos de los últimos años, lo que hace que quizás el mensaje de la FED no sea tan suave, pero con los datos de expectativas, la subyacente (rosa), lo más probable es que se relaje en las próximas lecturas.

Lo que está claro a la vista de los dos gráficos anteriores es que el movimiento alcista de la TIR de los bonos norteamericanos ya se ha producido desde finales del 2016. A día de hoy no hay presiones inflacionistas porque el petróleo ha corregido un 40% y porque los salarios no deberían seguir subiendo a tasas superioes a las actuales debido a los temores a una ralentización económica. Entonces, salir huyendo ahora de un activo que ya ha corregido (cuando sube la TIR el precio de los bonos corrige) no parece que tenga sentido. Es más, con los datos macro actuales y lo comentado sobre la inflación, los movimientos más probables en la TIR de los bonos de EEUU es que no suban más, la subida sea limitada, o incluso continúen la corrección iniciada en octubre (si la FED relaja su mensaje y los salarios no crecen al ritmo actual). Estos tres escenarios favorecen a los tenedores de bonos. Sólo les perjudicaría que la TIR repunte con fuerza, que es justo lo que hemos vivido desde mediados del 2016.

En Europa, los últimos datos apuntan a una clara ralentización económica pero ninguna previsión habla de recesión. El BCE rebajó las previsiones al 1,9% este año y al 1,7% en 2019 (una décima menos que en la anterior revisión). El mismo BCE cifra el crecimiento potencial de la Eurozona en el 1,5%, por lo que debemos tener claro que estas cifras son positivas aun siendo menores que las que se han producido en 2017 y primer semestre de este año. El caso es que ante estas previsiones, y también ante la bajada de expectativas de inflación, la TIR de los bonos a largo plazo se seguirá viendo presionada a la baja, o al menos no vemos más presiones alcistas de los mismos. En el siguiente gráfico vemos que la caída de las expectativas de inflación (líneas roja, verde y rosa) y la estabilidad de la inflación subyacente, favorecen la caída de la TIR de los bonos alemanes a 10 y 30 años (líneas azul oscura y clara). Los bonos a dos años muy estables ya que no hay previsión de que el BCE suba tipos agresivamente.

En el anterior párrafo hemos puesto énfasis en que habrá menor crecimiento el próximo año, pero que será positivo y en torno al crecimiento potencial de la Eurozona. Esto es clave para la deuda corporativa europea, que es uno de los activos que más ha sufrido este año. Si no hay recesión, los impagos estarán muy controlados, por lo que el fuerte aumento de spreads de crédito (se ha ido a máximos de los últimos años) encierra una muy buena oportunidad de compra. Al igual que hemos comentado sobre los bonos EEUU, tras la fuerte subida de los spreads corporativos que se ha vivido este año (ver siguiente gráfico), que afecta directamente a la caída del precio de los bonos, el momento de salir de bonos corporativos ha pasado.

En estos momentos, con estos spreads, significa que una cartera media de bonos europeos de grado de inversión a cinco años ofrece una TIR del 1,06%, si son financieros un 1,27%, los subordinados financieros ofrecen un 2,3% y los bonos high yield ofrecen un 3,65% de promedio (usando el SWAP a cinco años actual del 0,25%). Con el bono alemán a cinco años cotizando al -0,3% entendemos que estos activos ofrecen una rentabilidad muy por encima del activo de riesgo. Si el BCE no va a ser agresivo subiendo tipos, y estamos en una desaceleración económica, pero no una recesión, los inversores europeos que busquen activos conservadores que superen la inflación, tarde o temprano optarán por los bonos corporativos en cartera.

Por último, actualizo el gráfico de las claves comentadas de noviembre en el que vemos la TIR que ofrecen actualmente los principales índices de renta fija, tanto de grado de inversión (parte superior) como de high yield.

Claramente parece que el momento de SALIR HUYENDO DE LA RENTA FIJA ha pasado. Es venderle a otro inversor nuestros bonos a una TIR en zona de máximos de los últimos años y consolidar las pérdidas en unos bonos que con muchísima probabilidad van a pagar el cupón y el nominal que nos prometieron cuando entramos.

 


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