Visión Estratégica de Inversiones Septiembre 2018

“Ralentización económica no es Recesión”

Los últimos datos macroeconómicos apuntan a una desaceleración de los datos económicos de la zona Euro y de algunas economías emergentes. Esta debilidad contrasta con la fortaleza que sigue mostrando la economía norteamericana. Tras varios trimestres en los que parecía que el crecimiento económico se había sincronizado de forma global, venimos observando en este tercer trimestre que la “guerra comercial” que inició Estados Unidos a principios de año, está teniendo consecuencias económicas, y estas están siendo más negativas en Europa y mercados emergentes, y positivas en Estados Unidos.

Los aranceles impuestos por Estados Unidos a las importaciones de acero y aluminio, y la amenaza de más aranceles sobre automóviles europeos o resto de productos que importa la principal economía del mundo desde China, a priori no parecía que pudiese restar muchos puntos al PIB de la economía global. Una gran mayoría de analistas entre los que nos incluimos, preveíamos que la estrategia de amenazas de aranceles de Donald Trump, no era más que una estrategia de presión al resto de países para obtener beneficios para su país en las negociaciones de nuevos acuerdos comerciales bilaterales.

Hace sólo unas jornadas México y Estados Unidos llegaron a un acuerdo en la renegociación del Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN o NAFTA). Este hecho respalda la teoría de que se está sobrevalorando el riesgo a una guerra comercial y el auge del proteccionismo. También en agosto ha habido nueva reunión entre Estados Unidos y China, así como con Europa para avanzar las negociaciones en asuntos comerciales. Aunque no se ha llegado a ningún acuerdo definitivo y al NAFTA no se ha unido aún Canadá, sin duda el que siga habiendo negociaciones, nos hace pensar que los riesgos actuales de una guerra comercial a nivel global acabarán diluyéndose.

No obstante, los riesgos siguen estando ahí. El 10 de agosto, Estados Unidos, golpeó la debilitada economía de Turquía al anunciar un incremento del 100% en los aranceles a las importaciones de acero y aluminio procedentes de ese país. La Lira se desplomó y causó un fuerte efecto contagio al resto de divisas emergentes, sobre todo a las de países con mayor debilidad económica, como el peso argentino (su Banco Central ha subido los tipos nada menos que al 60%) y Rand sudafricano (el país ha entrado formalmente en recesión tras dos trimestres de crecimiento negativo). Cuando la volatilidad de las divisas emergentes se dispara al alza, los inversores internacionales repatrían sus inversiones en estos países cambiando la divisa de nuevo a Dólares o a Euros.

Sin duda, titulares como “Se avecina una guerra comercial”, o “Estados Unidos ha abierto fuego contra la economía global” o los que incluso hablan que se aproxima una recesión en Estados Unidos están haciendo mella en las encuestas de confianza no sólo de inversores, sino también de empresarios y consumidores. Si estos tienen menos confianza, reducen el riesgo de sus inversiones, son más cautos a la hora de expandir sus negocios o bajan el nivel de consumo a favor del ahorro, respectivamente. La mayoría de las crisis económicas han tenido su origen en la caída de los indicadores de sentimiento.  Cuando el problema es de sentimiento, todos los actores de los mercados tienen la sensación de que la situación es mucho peor que la real. No en vano, las previsiones actuales hablan de un crecimiento de la Eurozona para este ejercicio del 2,1%-2,2% (según el organismo), unos datos bastante positivos para el viejo continente, que a estas tasas, tiene capacidad de seguir creando empleo.

El problema es que en el último trimestre del 2017 la Eurozona creció al 2,8%, por lo que evidentemente en el ejercicio actual la economía del viejo continente está sufriendo un frenazo inesperado. Como este frenazo está siendo provocado por una crisis de confianza, esta se puede recuperar de forma rápida si se diluyesen los riesgos del actual conflicto comercial abierto entre Estados Unidos con Europa y con China. Este mes de septiembre con las bolsas europeas y emergentes en mínimos anuales, hay dos hitos a señalar en el calendario que podrían virar la situación actual. La administración de Estados Unidos debe aprobar los nuevos aranceles con los que amenazó Trump a importaciones chinas por importe de 200.000 millones de dólares, y Canadá está en negociaciones para unirse al tratado NAFTA.

El distanciamiento cada vez más evidente entre el gobierno de Italia y la Unión Europea, es otro de los riesgos que está haciendo mella en la confianza de los inversores. Las primas de riesgo de la deuda italiana se han ido de nuevo en agosto a máximos anuales aunque, a diferencia de mayo, no ha habido efecto contagio al resto de deuda de países periféricos. No obstante, como ocurrió hace unos meses, el gobierno italiano cambia rápidamente de discurso al sentirse presionado por los mercados y esta misma semana ha anunciado que a final de mes anunciará el presupuesto de 2019 que respetará la estabilidad presupuestaria que exige Bruselas.

Pero podemos estar cerca de alcanzar un punto de inflexión. La volatilidad de las divisas emergentes se ha estabilizado en las últimas jornadas y muchos inversores internacionales están empezando a ver las caídas como oportunidad de compra. Con una caída de la Lira superior al 40%, la capacidad de compra de activos productivos en el país Euroasiático por parte de inversores extranjeros se multiplica. Algo similar ocurre en el resto de emergentes, que se han visto contagiados incluso si su economía está igual o más fuerte que la de países desarrollados. Además, este pasado mes de agosto el propio Donald Trump dijo no estar cómodo con la fortaleza del dólar presionando a la FED para que revisara el calendario tan agresivo de subida de tipos. No en vano, el dólar débil tendría los mismos efectos proteccionistas que los aranceles, puesto que encarece exportaciones y abarata importaciones. A principios del año pasado Donald Trump hizo declaraciones similares, y el Dólar pasó de 1,05 a 1,25 en el cambio con el euro.

Por tanto, en el último cuatrimestre del año se dan las condiciones necesarias para que se produzca una reversión a la media. Es decir, conforme vaya reduciéndose la volatilidad de las dividas emergentes, el dinero volverá o al menos dejará de salir de estos países y estos mercados recuperarán todo o gran parte de las pérdidas que acumulan en el año. Las bolsas europeas cerrarán el ejercicio con crecimientos estables en torno al 2%, lo que unido a una magnífica evolución de los resultados empresariales, a unos tipos de interés en mínimos históricos y una inflación estable y aproximándose a los objetivos del BCE, nos hará darnos cuenta que la corrección actual ha sido una magnífica oportunidad de compra.

Las bolsas suelen adelantarse al movimiento de la economía unos meses. Y además, suelen sobre-reaccionar a los riesgos descontando lo peor. A día de hoy, con las bolsas europeas y de emergentes en mínimos anuales, el bono alemán por debajo del 0,4% y las bolsas norteamericanas en máximos históricos, el mercado podría estar descontando de forma errónea que la economía de la Eurozona seguirá desacelerándose, que los emergentes seguirán con problemas en su moneda y que Estados Unidos seguirá creciendo a las tasas actuales en torno al 4%. El impulso que ha dado a la economía norteamericana la reforma fiscal es temporal y su economía también se va a desacelerar desde las altísimas tasas de crecimiento actuales. Esto debería frenar la fortaleza reciente del dólar y favorecer la reversión a la media que estamos comentando.

Así pues, mantenemos en nuestras carteras preferencia por los activos de riesgo, que se han visto excesivamente castigados descontando escenarios negativos que podrían revertirse en las próximas semanas. No obstante, en los últimos movimientos de nuestras carteras estamos primando la inversión en renta variable de menos volatilidad y empresas de mediana y baja capitalización. Estas compañías suelen comportarse mejor en situaciones de incertidumbre como la actual. En cuanto a la renta fija, mientras más tiempo se prolongue la actual situación de desaceleración, más se retrasarán las subidas de tipos de interés, por lo que seguimos apostando por deuda corporativa de corto y medio plazo, que ofrezca un cupón atractivo y superior a los cupones que ofrecen la deuda pública. Combinamos fondos de bonos High Yield, algo de emergentes y globales, con fondos de retorno absoluto que se benefician del actual entorno de más volatilidad en los mercados de renta fija.


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