“Normalización progresiva”

Tras un fantástico comienzo de ejercicio 2018 aupado por la mejora de las perspectivas macroeconómicas y los resultados empresariales, en el pasado mes de febrero se ha iniciado una nueva fase de mayor agitación en los mercados, con situaciones de fuertes caídas en los mercados de bonos y bolsas, especialmente por el repunte de los salarios en EEUU, que pudieran implicar nuevas expectativas de alzas de la inflación,  y por tanto de subidas de tipos algo más rápidas en dicho país.

El movimiento fue especialmente virulento en intensidad, aunque las caídas al cierre del mes se minoraron.  Finalmente el principal indicador de la bolsa en USA, el S&P500, perdió un 3,89% en el mes, el Eurostoxx50 un 4,72%, el Ibex 35 un 5,85% y Hong-Kong un 6,21%. En renta fija el principal índice que contempla bonos de gobiernos y corporativos globales (JPMorgan Global Aggregate Bond) también perdió un 0,89%.

Entendemos que el movimiento responde a una corrección del exceso de optimismo que generó la aprobación de la reforma fiscal de EEUU, que ha aprobado un aumento sustancial del gasto público en un momento en el que su economía ya está en una fase muy madura del ciclo económico, por lo que la tendencia alcista de la inflación pudiera acelerarse. De hecho, estos temores se unieron a un cambio del presidente de su banco central, lo que generaba mayor incertidumbre a una política monetaria más restrictiva.

En todo caso, desde esta tribuna hemos considerado ya desde hace muchos meses que un proceso de normalización monetaria por parte de los bancos centrales debiera de realizarse sin prisas, de forma gradual, y así parece que se está produciendo, como no se cansan de repetir de forma constante los bancos centrales, especialmente el Banco Central Europeo, que insiste en  acompañar con sus decisiones y de forma muy acomodaticia,  el ciclo sin romper la buena tendencia de la actividad económica. Y desde la Fed se está telegrafiando las decisiones actuales y futuras, por lo que la incertidumbre también es mucho menor de lo que a priori pudiera considerarse.

Las proyecciones de los indicadores de sentimiento empresarial y del consumidor  avalan que la tendencia actual se pueda mantener en los próximos trimestres, que además en este momento es totalmente global, tanto en las economías más desarrolladas como en los mercados emergentes. El crecimiento global esperado para 2018 se acerca al 4% frente al 3.7% registrado en 2017, y en este entorno Europa parece mostrar todavía una mayor capacidad de mantener el actual ciclo expansivo con todavía tipos muy bajos, destacando los datos de Alemania y Francia tras la resolución de las incertidumbres políticas anteriores. Falta que Italia consiga formar un gobierno estable, pero los inversores ya conocen y tienen valorado las dificultades e incertidumbres actuales.

No obstante, las correcciones en los mercados plantean una nueva fase de normalización no solo de la política monetaria y condiciones financieras, sino del propio comportamiento  de los mercados, que implica un aumento de la volatilidad, que había llegado a ser prácticamente inexistente. Tal como comentábamos en febrero, los mercados pudieran mantenerse inestables a corto plazo mientras los inversores reajustan sus carteras de inversión para este nuevo entorno, pero es un entorno para tener carteras con activos de riesgo.

Las incertidumbres geopolíticas siguen en todo caso impactando en el sentimiento de los inversores.  En el primer día de marzo el presidente estadounidense, Donald  Trump, anunció que impondrá nuevos aranceles del 25% a las importaciones de acero y del 10% a las de aluminio que podrían afectar especialmente a China, por considerar que las industrias nacionales han sido “diezmadas” por prácticas comerciales “injustas”, aunque plantear que el déficit comercial de EEUU se reducirá poniendo aranceles y esto aflorará más empleos en el país, no parece muy ortodoxo.

Es más probable que la automatización de la industria tenga más que ver con las pérdidas de empleos en el sector, que un mayor o menor comercio con países con más bajos salarios. De hecho las empresas no van a producir en EEUU a salarios altos si al final no tienen productos a precios competitivos. Y el proteccionismo genera guerras comerciales, que llevan a caídas del comercio mundial. Si los aranceles se mantienen tal como se plantean, tendrá claras repercusiones económicas a nivel global, por el efecto de nuevas medidas del resto de países.

Al calor de los recientes movimientos y actual entorno, estimamos que las bolsas volverán a la tendencia positiva, acompañando al buen momento económico y empresarial, aunque con más volatilidad y con resultados mucho más discretos. Serán los beneficios empresariales los que ofrezcan el suficiente respaldo a este movimiento. Inversión global asociada a grandes tendencias puede ser la mejor forma de afrontarlo. Europa sigue siendo nuestra principal apuesta a priori.

En torno a la renta fija, aunque mucha literatura abunda estos últimos meses con respecto a un peligroso movimiento, la realidad es que las subidas de tipos ya están descontadas y solo una aceleración de la inflación mucho más allá de lo previsto, perjudicaría severamente las carteras, aunque preferimos no tener deuda gubernamental ni mucha duración.

El momento actual ofrece un entorno interesante para algunos segmentos de renta fija, especialmente la deuda subordinada financiera, y en menor medida el high yield europeo, acompañados de otros de menor riesgo como los ABS. Los fondos de renta fija gestionados desde una mirada europea (la cobertura de fondos globales empieza a ser muy cara), con capacidad de gestionar la duración con mucha flexibilidad, adicionado a estrategias de retorno  absoluto y gestión alternativa , debieran de equilibrar los rendimientos en el actual proceso de ajuste de expectativas.

Un escenario de normalización es un escenario distinto, pero también genera oportunidades. Tras las correcciones, conviene asignar el riesgo que tu perfil emocional y financiero sea capaz de asumir, y en ese proceso están muchos inversores, pero sin cambios importantes del escenario de fondo, los ajustes debieran de ser menores.


Artículo realizado por Unicorp Patrimonio, Sociedad de Valores.

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