“Recuperando la confianza”

4 de marzo de 2016

Autor. Rafael Romero, Director Departamento de Inversiones.

El pasado 12 de febrero emitíamos un análisis titulado “Una crisis de confianza no es recesión”, abogando a que la situación del mercado pudiera estar más influenciada por un estado emocional de desconfianza de las numerosas incertidumbres que tenemos encima de la mesa, que por unas expectativas renovadas de la llegada de una grave crisis económica.

Aunque hemos cerrado el mes de febrero en negativo en casi todos los índices de activos de riesgo, continuando la senda negativa del mes de Enero, es evidente el cambio de sesgo de las tendencias del mercado, y especialmente del sentimiento inversor, que permitió tras los mínimos de las bolsas el 11 febrero, una fuerte recuperación de los precios.

A la fecha de hoy, 4 de marzo, las bolsas en Europa han recuperado aproximadamente un 12%, y lo que es más importante, han roto los canales bajistas iniciados a finales del mes de octubre (véase una muestra con el gráfico del Eurostoxx 50):

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Si observamos otros mercados las conclusiones son similares: parece haberse visto un suelo de medio/largo plazo en las bolsas, y da la impresión que los inversores vuelven a recuperar la confianza en las palancas positivas actuales para no entrar en una recesión:  como el buen crecimiento en EEUU, una recuperación sostenida en el resto de países desarrollados, la posibilidad de nuevas medidas de apoyo por Bancos Centrales, unos resultados empresariales saludables, etc.

La estadística nos muestra que el mes de marzo suele tener un comportamiento alcista en las bolsas. Por el momento las bolsas parecen responder.  También el precio del petróleo ha modificado su tendencia bajista al alza, con el Brent europeo cotizando claramente por encima de 35 dólares, dibujando un escenario más acorde a un posible acuerdo entre los productores y que podría posibilitar el acompañamiento de las bolsas al alza, si se comportan con la misma correlación que vivimos a la baja. Detrás de este cambio de tendencia están los posibles pactos de los principales productores, y la salida de especuladores bajistas (que operan a través de derivados financieros).

Por otro lado, los bancos centrales tienen la oportunidad de mantener su apoyo a los mercados. El último día de febrero,  China decidió recortar la ratio de reservas requeridas a las entidades financieras en un 0.5% para proveer de más liquidez y dar un impulso a la economía al facilitar más fondos disponibles para nuevos créditos (se estiman en unos 100.000 millones adicionales disponibles). Este factor es positivo para el mantenimiento del crecimiento impulsado por la mejora de la demanda interna.

El siguiente banco central con posibilidades de adoptar medidas es el BCE, que celebrará su próxima reunión el  10 de marzo. El mercado está esperando un nuevo movimiento a la baja en el tipo de depósitos y/o que extienda el plan de recompra de deuda y/o que aumente su volumen mensual, y/o que añada al plan de compra, los bonos emitidos por empresas. El BCE tiene que gestionar las expectativas de los agentes y cómo afectaría una nueva decepción en un momento ciertamente delicado del mercado que podría arrastras a la economía real. El contagio de un pesimismo sobre expectativas económicas futuras acabaría frustrando la incipiente recuperación europea.

También la Reserva Federal de los Estados Unidos (su banco central) celebrará su reunión periódica los días 15 y 16 de marzo, donde no se espera que muevan los tipos de interés. De hecho las valoraciones de los activos parecen ofrecer una probabilidad de solo un 10% de un aumento de los tipos de interés, y tan solo del 25% para el mes de junio. Probablemente sus responsables opten por esperar a que la calma llegue de forma definitiva a los mercados, y sobre todo, que las perspectivas económicas mejoren.

En todo caso persisten incertidumbres políticas que parece retrasarán su conclusión. Estas últimas semanas se ha empezado a hablar mucho más de la posible salida del Reino Unido de la Unión Europea, al anunciarse recientemente la celebración de un referéndum. Las encuestas parecen sugerir el que el voto a favor y en contra es muy similar, lo que ha contribuido a generar más volatilidad en su mercado, y la debilidad de su divisa con el euro. Así mismo, la dificultad de formación de gobierno en España o las pretensiones de Portugal a una reducción de sus acuerdos de austeridad generó un aumento de las primas de riesgo, que posteriormente se han suavizado.

La economía es el factor a vigilar más a partir de ahora. En la última reunión del G-20 celebrada el pasado 27 y 28 de febrero se valoró un informe realizado por el Fondo Monetario Internacional (FMI) que apuntaba a todavía una débil recuperación y la necesidad de una respuesta firme en materia de políticas a escala nacional y multilateral para impulsar la economía mundial a un camino más próspero, y poder contener los riesgos: reformas estructurales, mecanismos para contener las actuales dificultades geopolíticas, dejar de lado las devaluaciones competitivas y el proteccionismo, mejores ajustes fiscales, etc.

Aunque en el comunicado final el G20 no descarta ninguna opción que permita impulsar el débil crecimiento mundial, no pareció ofrecer una respuesta común para lograrlo: Alemania sigue negándose a explorar la vía fiscal, a diferencia de lo que proponen Estados Unidos y China. Aunque no parece haber una estrategia colectiva, sí hay una visión común  en el comunicado del G20: “la política monetaria continuará apoyando la actividad económica y garantizando la estabilidad de los precios de acuerdo con los mandatos de los bancos centrales, pero por sí sola no puede conducir a un crecimiento equilibrado”.

A mí me sirve el grado de compromiso y de reconocimiento que el objetivo común es de conseguir un mayor crecimiento global de los países que representan el 85% del PIB mundial. Ellos saben que tienen que hacer más, y lo harán. Especialmente peligroso puede ser el contagio emocional de desconfianza que pudiera llegar de las turbulencias de los mercados. Un mantenimiento continuo de grandes incertidumbres, pueden tener efectos muy adversos en la economía real en los próximos trimestres.

Estas incertidumbres han pasado factura a la confianza de consumidores y empresas europeas, aunque no debemos olvidar que la economía de la zona euro creció en un 1,5% en 2015, la mayor tasa de crecimiento desde 2011) y el índice de directores de compra permanece en niveles de expansión.

Para concluir, el dibujo del escenario actual es de riesgos, pero también de oportunidades. Es muy posible que la renta variable siga experimentando altibajos, pero la probabilidad de haber visto los suelos del año parecen señalar como una buena oportunidad de compra a medio plazo. Las caídas que puedan llegar serán de menor calado, porque muchos inversores están con liquidez disponible para aprovechar la oportunidad de compra, posibilitando la continuidad de la reciente nueva tendencia alcista.

Si se opta por ser más cauto para invertir en bolsa, siempre hay opciones de fondos con una estructura de cartera que busque una menor correlación a las bolsas (con beta reducida) o esperando una menor variabilidad (llamados de mínima varianza), así como fondos de bonos convertibles (que se ven beneficiados de las subidas de las bolsas pero protegen en las caídas).

En cuanto a la renta fija, el mantenimiento de los planes de estímulo y la incertidumbres puede seguir beneficiando a la deuda pública de todo el mundo. Actualmente el 65% de los bonos gubernamentales mundiales ofrecen una rentabilidad de menos del 1%, pero ya el 27% está cotizando por debajo del 0%. En países como Alemania los bonos a dos años cotizan por debajo del -0.50%, y cercano a dichos niveles los vemos en Francia, Holanda, Suecia… Pero pensamos que está cerca el momento en el que las políticas de estímulo monetario no tengan capacidad de reducir más las rentabilidades de la deuda pública,  aumentando por tanto el riesgo de invertir si solo esperas ganar si  alguien te lo compra después con una rentabilidad aún inferior.

Por estos motivos, y porque creemos que la inflación acabará subiendo en un entorno de crecimiento económico y subida del precio del petróleo,  nos parece más especulativa la apuesta de bonos de gobiernos que apostar por bonos corporativos, tanto de grado de inversión como de alta rentabilidad (high yield), e incluso de mercados emergentes no emitidas en moneda local, aprovechando la elevación de las primas de rentabilidad ofrecidas, siempre bajo una prudente diversificación y asumiendo reducidos niveles de duración de las carteras.

Las preocupaciones sobre la banca se intensificaron en el mes pasado, especialmente por el impacto de los tipos de interés negativos sobre sus márgenes, situación que pudiera agravarse si el BCE reduce aún más sus tipos, aunque todo ya está descontado, y el miedo a posibles insolvencias se ha ido diluyendo ante la clara fortaleza del capital de los bancos, generando una oportunidad de compra tanto en bolsa, como de su deuda híbrida

Así mismo, las apuestas de valor relativo a través de fondos de gestión alternativa pueden seguir siendo un buen complemento para construir carteras mejor diversificadas, reduciendo la volatilidad con un incremento de la posición de liquidez, preparada para ir aprovechando las oportunidades que generan estas fases de mercado.

Las incertidumbres se mantendrán algo más tiempo, y llegarán otras, seguro, pero las expectativas de rentabilidad a largo plazo en los activos de riesgo muestran unos niveles claramente de oportunidad, que racionalmente irá ayudando a recuperar la confianza de los inversores.

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